"商品性保障房"的金融效果

    "房改"模式的保障房，還可以有效緩解通貨膨脹對低收入居民的掠奪效應(yīng)，增加居民應(yīng)對物價上漲的承受力。前面講過，通貨膨脹不會平均影響每一個居民。其本質(zhì)上是對財富的再分配過程--負債的獲益，儲蓄的受損。擁有資產(chǎn)較少的低收入居民在這個過程中受損最大。

    低價建設(shè)住宅提供給低收入階層，然后允許其進入市場，這個差額，就是在分配居民的財產(chǎn)性收入。由于通過"先租后售"辦法擁有財產(chǎn)，相當(dāng)于間接從銀行獲得融資，低收入居民就有可能從通貨膨脹中受損的債權(quán)人，變?yōu)楂@益的債務(wù)人。

    特別重要的是，保障房一旦可以進入市場，就可以像一個微型銀行那樣，跨越生命周期，配置勞動力的資產(chǎn)。

    如同任何一項資產(chǎn)，勞動力也會隨著年齡的增長而"折舊"。如果一個人在其價值最高的生命周期獲得不動產(chǎn)，就可以將其勞動"儲存"起來，對沖年齡增長帶來的"貶值"。當(dāng)勞動力市場價值耗盡，退出市場后，不動產(chǎn)的價值達到峰值。通過反抵押等方式，將其"儲存"在住宅里的價值提取出來。此時，住宅就可以成為類似養(yǎng)老儲蓄或社會保險的作用，只不過，這種保險不會像現(xiàn)在西方政府的社會保險那樣，給未來的政府帶來巨額債務(wù)。

    在社會保障系統(tǒng)不發(fā)達的發(fā)展中國家，住宅的"儲蓄"功能極為重要，它可以將勞動力轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)，從而使個人的財富脫離對勞動力價值的依賴，減少勞動力老化導(dǎo)致的社會負擔(dān)，避免由于勞動力耗盡后陷入貧困。

    不動產(chǎn)升值，源自于政府公共服務(wù)的改善。政府財政越強大，服務(wù)得越好，不動產(chǎn)升值就越快。這就是為什么在"土地財政"條件下，不動產(chǎn)擁有超常的保值功能，從而引發(fā)大量投資性需求。顯然，商品化的保障房所具有的將勞動力資本化的功能，是目前已有廉租房和公租房為主的非商品化的住宅所沒有的，更是農(nóng)村住宅所沒有的。

    需要指出的是，財產(chǎn)稅可以減少公共服務(wù)帶來的財富轉(zhuǎn)移，抑制投資性需求。但它同時也可以削弱住宅的儲蓄功能。財產(chǎn)稅越高，住宅的"儲蓄"功能就越差。一旦住宅升值減去財產(chǎn)稅后的收益率低于銀行利率，住宅就不再具有任何"儲蓄"能力，買房就不如租房。

    擴大對貨幣的需求

    流動性"過剩"與否，乃是一個相對的概念，它既可以通過減少貨幣供給解決，也可以通過增加貨幣需求解決。在流動性已經(jīng)過剩的大背景下，房地產(chǎn)市場的規(guī)模不僅不能萎縮，相反，超大的流動性過剩，需要更大規(guī)模的房地產(chǎn)需求去對沖。

    以成本價為新增城市居民提供住宅，可以大幅拉低住宅總價，從而解決居民住宅問題；這類住宅能夠再進入市場，售價大幅提升，又可解決居民財產(chǎn)保值的問題。通過這樣有控制的漲價，可同時達到對沖巨額的流動性，縮小貧富差距的雙重目標(biāo)。

    1998年房改的成功告訴我們，住宅不僅可以解決貨幣問題，也可以緩解分配問題。它可以在極短的時間，大規(guī)模造就有產(chǎn)階層，使社會結(jié)構(gòu)在急劇轉(zhuǎn)變的過程中，保持最大程度的穩(wěn)定。1998年的房改，我們成功過，我們沒有理由不會在未來再次成功。

    生產(chǎn)與消費不對稱，是中國經(jīng)濟的顯著特點。由于生產(chǎn)能力大大高于消費，迫使中國經(jīng)濟高度依賴國際市場的需求。"調(diào)結(jié)構(gòu)，擴內(nèi)需"已被列入國家經(jīng)濟的頭等議程，其面臨的一大挑戰(zhàn)，就是生產(chǎn)與需求融資效率的差異--在生產(chǎn)性融資極大地擴張(拜"土地財政"所賜)的同時，除住房以外的消費性融資，幾乎沒有什么增長。信用生產(chǎn)和信用消費的落差，最終決定了生產(chǎn)與消費的結(jié)構(gòu)失衡。

    在現(xiàn)代社會里，信用消費甚至比信用生產(chǎn)更重要。對中國經(jīng)濟而言，缺少信用消費，"擴內(nèi)需，調(diào)結(jié)構(gòu)"就難以實現(xiàn)。而跨期消費的基礎(chǔ)，就是必須具有可靠的個人信用。住宅所能提供的個人融資潛力，沒有任何一個產(chǎn)品可以相比。它可以為跨期消費提供至關(guān)重要的信用。信用消費反過來又會產(chǎn)生巨大的貨幣需求。這些需求對沖過剩的流動性的效果，將會遠超提高利率或準(zhǔn)備金。

    一個經(jīng)濟對貨幣數(shù)量(M2)的需求，并不簡單取決于該經(jīng)濟以GDP(增加值)衡量的規(guī)模，同時也取決于該經(jīng)濟全要素(土地、勞動力、技術(shù)、不動產(chǎn)等)資本化的深度。如果我們把GDP視作一個經(jīng)濟的橫斷面，資本化的深度就是這個經(jīng)濟能夠跨期配置資源的時間維度。合宜的貨幣供應(yīng)量應(yīng)當(dāng)是兩者的乘積。顯然，經(jīng)濟增長速度越快，同樣時間，可以貼到現(xiàn)在的資本就越多，所需的貨幣就越多。這就意味著GDP較小的經(jīng)濟規(guī)模，只要速度夠快，依然會有較高的貨幣需求。反之，抑制經(jīng)濟增長速度，也會縮小全要素資本化的深度，減少對流動性的需求。

    一棟靠自給自足方式建設(shè)的房子，如果不能交易，就一分錢的貨幣需求也不會產(chǎn)生。但如果可以出租100元，就可以產(chǎn)生100元的貨幣需求。如果可以抵押，抵押十年，就會產(chǎn)生1000元的貨幣需求；抵押100年，就可以產(chǎn)生10000元的貨幣需求。如果經(jīng)濟以7%的速度增長，這個數(shù)字大約每十年增加1倍。

    住宅如此，勞動力也是如此。一旦有了住宅這個中介，社會全要素資本化就將極大地加深。由此產(chǎn)生巨大的貨幣需求，可以輕而易舉地對沖由于匯率等原因被迫釋放出來的貨幣，使貨幣供給在更大的經(jīng)濟規(guī)模上，重新恢復(fù)平衡。反之，收縮經(jīng)濟，資本化深度將會縮小，一旦信用崩潰(如雷曼兄弟破產(chǎn))，過剩的流動性就有可能導(dǎo)致潰壩般的社會災(zāi)難。

    沒有孤立的房地產(chǎn)政策

    高房價是央行超發(fā)貨幣導(dǎo)致的，盡管地方政府可能從中受益，但并不能對高房價負責(zé)。一味地問責(zé)地方政府，表明我們尚不真正明了這一輪房價飆漲的根本原因。過去6年，房地產(chǎn)的政策幾乎都是圍繞著房價做文章，很少從國家戰(zhàn)略的角度，思考房地產(chǎn)所扮演的角色。這種重戰(zhàn)術(shù)、輕戰(zhàn)略的思維模式必須改變。

    在目前的經(jīng)濟周期里，流動性過剩是主要矛盾。抑制通脹和抑制高房價，是魚和熊掌的選擇。越早承認這一點，政策制定就會越主動。

    1997年，香港打壓房地產(chǎn)市場，導(dǎo)致房地產(chǎn)價格崩盤的教訓(xùn)告訴我們，房價下跌不僅無助于金融風(fēng)險的解除，無助于低收入者置業(yè)，反而會有導(dǎo)致銀行"垮壩"的危險。其后果，絕不會僅僅局限于房地產(chǎn)市場，而是通過物價飆漲、股市崩盤、企業(yè)違約、就業(yè)減少導(dǎo)致整個社會的全面動蕩。而這些動蕩的后果，要遠比房價上漲更嚴重。

    有人以為，是經(jīng)濟過熱導(dǎo)致流動性過剩。因此，只要提高資金成本，降低發(fā)展速度，就能最終解決流動性過剩?？蓺v史的經(jīng)驗表明，這樣的政策勝少敗多。同樣的經(jīng)濟"過熱"，原因不同，對策也應(yīng)不同。經(jīng)濟增速減慢，將會顯著抑制全要素資本化的深度，減少對流動性的需求。對于流動性過剩引起的"過熱"，減少對貨幣的需求，只會使問題更加惡化。

    在貨幣供給一定的情況下，價格上升乃是吸收過剩流動性的唯一途徑。任何打壓價格的政策，都可能與宏觀經(jīng)濟目標(biāo)背道而馳。如果我們無法控制價格上漲，我們的問題就應(yīng)當(dāng)從"怎樣抑制物價"轉(zhuǎn)為"哪個市場上漲，對社會穩(wěn)定影響最小"。

    按照這一原則，當(dāng)前正確的政策選擇就應(yīng)當(dāng)是，將抑制全面通貨膨脹作為宏觀經(jīng)濟的首要目標(biāo)，將房地產(chǎn)政策作為實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標(biāo)的手段(而不是相反)。為此，把保障房做成一個良性的金融產(chǎn)品，將暴漲的流動性"分洪"到商品性保障房建設(shè)之中，就是必須作出的戰(zhàn)略選擇。只有通過房地產(chǎn)市場"擴容"，才能在流動性過剩的條件下，換取整體經(jīng)濟與社會的穩(wěn)定。

    這就意味著作為貨幣"納洪區(qū)"的房地產(chǎn)，不僅不應(yīng)將打壓房價、擠破"泡沫"、驅(qū)趕流動性作為主要政策目標(biāo)，相反，應(yīng)當(dāng)通過放開商品房價格、盤活存量資產(chǎn)、"二次房改"等方式，有管理地推動資產(chǎn)價格的上升，維持經(jīng)濟增速，最大限度地吸收貨幣，并將因"分洪"帶來的損害減少到最小。唯有如此，才可以為"調(diào)結(jié)構(gòu)，擴內(nèi)需"爭取到足夠的時間。

    更進一步，如果可以充分利用廉價流動性帶來的機會，我們甚至有可能通過大規(guī)模建設(shè)商品性保障房，一舉跨過住宅問題和財富分配問題兩大"中等收入陷阱"，進入穩(wěn)定的社會經(jīng)濟上升通道。只要住宅的初始獲得具有普惠性，有管理的價格上升，就可以替代升息之類副作用極大的貨幣政策，為保護居民財產(chǎn)價值營造避風(fēng)港，為重新分配社會新增財富提供有力工具。

    放眼全球，競爭性的貨幣貶值不可避免。現(xiàn)在各國的政策，就是看誰能在這場即將到來的洪水中，站在比別人更高的位置。而對沖超發(fā)貨幣的能力，將決定誰是最后的生存者。與全要素資本化深度已達極限的發(fā)達國家不同，城市化為我們避開當(dāng)前席卷全球金融海嘯提供了獨一無二的機會。新增城市居民的居住需求，就是這一戰(zhàn)略的最大支撐。只要激活這一巨大的貨幣需求，中國就可以成為全球暴漲的貨幣海洋中，最安全的島嶼。

    這就是房地產(chǎn)政策制定者，所必須具有的戰(zhàn)略視野。(作者為中國房地產(chǎn)研究會常務(wù)理事、廈門大學(xué)教授)