宏觀政策目標(biāo)轉(zhuǎn)變，4季度信貸政策開始趨于寬松

    10月，制造業(yè)PMI指數(shù)下降到50.4，且中小企業(yè)的生存問題不斷出現(xiàn)。市場對中國宏觀經(jīng)濟(jì)的增長的前景相對比較擔(dān)憂。

    在通脹率開始回落，經(jīng)濟(jì)增速下行的宏觀環(huán)境下，政策調(diào)控的目標(biāo)將從控通脹轉(zhuǎn)變?yōu)檎{(diào)結(jié)構(gòu)，促增長。宏觀政策也需要做出必要的調(diào)整，從緊縮轉(zhuǎn)變?yōu)閷捤伞?/p>

    財政政策已經(jīng)開始先行，從個人所得稅起征點(diǎn)上調(diào)，到近期增值稅和營業(yè)稅起征點(diǎn)的上調(diào)。但是財政政策對宏觀經(jīng)濟(jì)的政策效應(yīng)存在較大時滯性，同時需要貨幣政策配合，從而貨幣政策方面的適度調(diào)整是必要的。降息和降低存款準(zhǔn)備金率的時機(jī)相對不太成熟。信貸政策適度微調(diào)是一種行之有效的措施。政策層面的配合措施是：小型微型企業(yè)信貸的定向?qū)捤桑Ｕ闲宰》拷ㄔO(shè)方面信貸繼續(xù)支持。

    之前預(yù)期，因為前三個季度新增貸款5.69萬億，按照3：3：2：2節(jié)奏，銀行業(yè)全年將新增貸款7.1萬億左右，10/11/12月，每個月的新增貸款規(guī)模大概0.5萬億。如果考慮定向?qū)捤捎绊?，預(yù)期全年新增貸款7.5萬億，符合之前市場樂觀預(yù)期。10/11/12月每個月新增貸款大概0.6萬億。

    存款規(guī)模減少以及存貸比監(jiān)管不會影響到銀行的信貸寬松

    3季報顯示：部分銀行存款出現(xiàn)了環(huán)比下降。比如：寧波、民生、南京、中信的存款環(huán)比小幅下降，建行和中行的存款環(huán)比大幅下降；另外，部分銀行3季度存貸比已經(jīng)超過75%的監(jiān)管紅線。比如：興業(yè)、中行以及中信。

    存款流出銀行體系，符合資金追逐利益的原則，但是按照監(jiān)管政策符合條件的商業(yè)銀行可借助發(fā)行小微企業(yè)專項金融債來籌集資金，同時低于500萬小微企業(yè)貸款不計入存貸比監(jiān)管范圍。

    小微企業(yè)貸款不良容忍度提高到2%左右，同時其信貸風(fēng)險管理方式不同于傳統(tǒng)的貸款分類方法，從而不會對銀行資產(chǎn)質(zhì)量以及本年的業(yè)績帶來負(fù)面影響。

    投資建議

    在之前的報告《股價背離業(yè)績，轉(zhuǎn)機(jī)在于政策》(9/13)中，我們認(rèn)為只有在政策放松環(huán)境下銀行股才會出現(xiàn)上漲行情，同時在《銀行板塊估值新解》(9/21)中，我們提出4季度銀行板塊估值修復(fù)行情啟動。10月，貨幣政策方面出現(xiàn)適度微調(diào)，10月銀行板塊上漲7.4%。這些都符合我們的預(yù)期。

    參考3季報我們調(diào)整了估值模型，預(yù)測11/12年行業(yè)凈利潤30%/20%，11/12年P(guān)E/PB分別為：7.43/6.09，1.31/1.13。盡管宏觀經(jīng)濟(jì)增長方面依然不容客觀，但是從宏觀變量的比價關(guān)系來看，由于通脹率回落速度快于名義經(jīng)濟(jì)增長率回落速度，實際經(jīng)濟(jì)增長率將回升，有助于銀行板塊估值修復(fù)。同時財政政策更為寬松，貨幣政策微調(diào)，信貸規(guī)模在4季度寬松，政策性寬松開始出現(xiàn)，而且將持續(xù)，從而對銀行板塊構(gòu)成必要的支撐。我們維持行業(yè)“增持”評級，重點(diǎn)推薦：招商、華夏、深發(fā)展和民生。